每日速看!非银行业周报：债券市场深化注册制改革 关注非银低估值配置价值

投资要点

周度回顾：

本周证券II（申万）下跌3.23%，跑输沪深300 指数0.72pct，板块PB 估值回落至1.28 倍。

(相关资料图)

保险Ⅱ（申万）下跌4.64%，跑输沪深300 指数2.13pct；10 年期国债到期收益率下行0.50BP至2.67%。近期经济下行压力加剧叠加定价利率切换在即，市场对保险投资和负债端担忧加剧，板块估值回调。

证券行业：

证监会发布《关于深化债券注册制改革的指导意见》，对债券注册制改革作出系统性安排：

一是优化债券审核注册机制，强化以偿债能力为重点的信息披露要求；二是压实发行人和中介机构责任，加强募集资金管理；三是强化债券存续期管理，完善日常监管体系；四是依法打击债券违法违规行为。同时随着债券发行步入新阶段，证监会进一步出台《关于注册制下提高中介机构债券业务执业质量的指导意见》，从执业规范、执业质量、质控廉洁、监管制度和追责体系等五个方面对中介机构提出明确要求，压实中介机构“看门人”责任。两大《指导意见》的出台一方面有利于更多优质企业借助债券市场融资，提升债券市场服务实体经济能力，提高直接融资比重；另一方面，注册制下发行效率的提升有望为券商投行业务贡献增量收入，执业质量优异的券商将更加受益。

经济复苏背景下券商板块的高贝塔效应有望持续兑现。长周期复盘来看，券商股的股价走势取决于市场周期和监管周期，其中市场贝塔决定趋势，通常在经济上行阶段股票市场表现较好，券商作为高贝塔资产同样具备良好绝对收益，2023 年以来经济环境复苏为权益市场上行提供有力支撑，当前股债比约为1.16，从股债比判断股票市场已具备较高配置价值。

监管政策决定强弱，全面注册制落地、《证券经纪业务管理实施细则》等政策出台将利好券商投行、投资、经纪等各项业务开展，为券商盈利的系统性修复带来契机，政策催化下券商板块估值修复有望加速。当前券商板块PB 估值仅处于2012 年来底部向上约5.8%的底部区间，具备较高的安全边际，低估值叠加全面注册制政策催化下，板块估值修复空间充足。

选股方面看好三条主线：一是估值具备扩张机会的公司，推荐依托B 端iFinD 业务渗透率提升的【同花顺】、金融科技具备领先优势的【华泰证券】、公募基金进入景气周期后资管业务重定价的【广发证券】；二是长期具备盈利增长空间的公司，推荐财富管理渠道端稀缺的龙头标的【东方财富】、境外业务进入加速上行周期的【南华期货】、CTA 资管业务领先的【瑞达期货】；三是受益于低基数，短期业绩有望迎来反转的公司，推荐境外业务弹性大的【海通证券】、自营业务弹性大的【东方证券】。

保险行业：

本周中再寿险发布专题研究报告，总结近三年“惠民保”发展情况。报告显示，从地域覆盖上看，截至2022 年12 月31 日，惠民保已累计上市408 款产品（同一城市在不同年度的产品算为不同的产品），覆盖29 个省、自治区、直辖市，共计 150 个城市。从人群覆盖上看，截至2022 年12 月31 日，惠民保累计实现2.8 亿投保人次（同一被保险人在不同年度投保同一产品的次数累计计入），累计保费收入约307 亿元。按生效时间统计，2021 年生效的惠民保销量为0.96 亿件，保费收入为97 亿元。2022 年前6 月生效的惠民保销量为0.8 亿件，保费收入为90 亿元。2022 全年生效的销量约为1.15 亿件，保费收入约为124 亿元。

目前惠民保发展面临赔付率较高、利润率较低，期中责任调整引发公平性问题、核保理赔权利让渡导致部分赔付项目不合理，共保体权限下保险公司面临较大操作风险等挑战。我们认为以上挑战的核心矛盾在于政府和险企的主体职能不够清晰，未来在产品设计、核保理赔、支持政策方面明确政府和险企职能边界是改进方向。

当前保险股正处于经济复苏动能减弱以及负债端定价利率切换过渡期，震荡调整可能成为短期内估值走势主基调。展望后续，负债端定价利率下调短期可能对销售有一定冲击，但长期有利于险企降低负债成本，总体利大于弊：1）保险作为唯一可刚兑的产品优势仍在，且近期银行下调存款利率下保险产品收益率仍具备吸引力。2）具有“保底+浮动”利率的分红型产品获将迎来发展机遇，投资端表现将直接决定产品收益水平和竞争力，具有稳健且较好投资业绩的头部险企更有机会脱颖而出，行业格局倾向于优化。资产端近期LPR 下调释放积极政策信号，或提振资本市场信心。短期波动不改长期修复趋势，继续看多。个股关注：中国平安（投资端低基数+负债端相对领先）、中国太保（负债端领先+改革势能释放）、中国人寿（基本面更稳健+H 股折价更高）。

重点公司公告&行业新闻：

重点公告：上市券商发布2022 年度权益分派实施公告。

行业新闻：证监会发布《关于深化债券注册制改革的指导意见》《关于注册制下提高中介机构债券业务执业质量的指导意见》。

风险提示：利率下行、市场大幅波动、政策落地不达预期、行业竞争加剧

关键词：